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經濟管理論文代寫
公慕F0F的策略研究與應用
作者:個艷 日期:2018/11/14 10:12:15 點擊:

摘要

目前,我國對于基金中的基金(以下簡稱FOF》)中基金因子的選擇普遍從大類 資產配置和基金經理定性的角度分析,例如對于基金經理人的盡職調查;其次,通常 F0F研究把大類資產配置和子基金的選擇進行單獨分開的研究,鮮少有量化分析;最后, 2016年9月,中國證監會正式對外公布《公開募集證券投資基金運作指引第2號一 一基金中基金指引》(以下筒稱《指引》)的推出,對于公募基金的子基金選擇上有諸 多要求,如何在《指引》的要求下,運用量化分析的手段進行F0F中子基金的績效考 核成為一個重點與難點。在子基金的選擇上,本論文將根據收益率分析方法,對子基 金的表現進行排序進而選擇子基金,通過子基金的選擇構建最優的F0F組合,并在最 后進行繢效評估。本論文理論結合實際,實用性強,能為公募F0F進行一定的參考意 義。

本論文數據樣本采用偏股型公募基金凈值從2005年開姶,總共2000多個數據, 選用上證50收益率、滬深300收益率、中證500收益率、中證1000作為基礎數據。 數據來源于winds著重通過收益率分析方法對基金進行投資風格分析,并且對公募 F0F的基金池進行策略研究。具體而言,運用收益率分析方法,擬合基金在各類資產的 近似比例,而后將基金的收益率的構成拆分為風格Alpha和選股Alpha首先對風格 Alpha與選股Alpha進行收益率的相關性分析,然后對相關性做進_步方差分析。從方 差分析結果可知,方差非常小,研究選股alpha有一定的理論意義,逬一步提出利用 選股Alpha來篩選基金管理人的水平的策略。

本論文得出1)利用收益率分析方法拆分基金經理的收益率從而選擇基金是可以 跑贏指數回報的;2)選股Alpha指標剝離了市場整體和風格對基金表現的影響(市 場風格對大部分基金的影響基本一致,基金的風格擇時能力同質化較強),能夠更加純 粹的考察基金經理的選股能力因素,而選股能力正是區分好壞基金的重要指標;3) 基金經理存在多次跳槽現象且其收益率與任職年限沒有相關性,然而,其管理的基金 的表現在短時間(本文論截圖的時間點為一年)內有一定的連續性,所以本論文基于 歷史數據對于基金經理的選擇有一定的數據依據。

關健詞:經濟管理論文代寫;公募基金;基金中的基金;選股策略;收益率分析;投資風格分析


ABSTRACT

At present, tiie selection of FOF funds in China is generally qualitative or quantitative, and there are few combined considerations of existing policies. Second, usually the FOF study separates the research on the allocation of major assets and the selection of sub-funds, and cannot conduct a unified quantitative analysis. Finally, due to tbe introduction of the "Guidelines,,5 there are many requirements for the selection of sub-fixnds for public funds, and how to use quantitative analysis means to perform performance evaluation of fiinds in the FOF becomes a key and difficult point. In the selection of sub-fimds,this paper will rank performance evaluation based on the method of yield analysis to construct our optimal FOF portfolio. This thesis combines the theory with practicality and practicality, and can be used as a reference for publicly funded FOF.

The data sample of this paper uses the partial equity net value of public fund from 2005?a total of more than 2000 data, the selection of Shanghai 50 yield, CSI 300 yield, 500 yields, CSI1000 as the basic data. The data comes from winds. The article is focus on investment style analysis of the fund through the method of yield analysis,and conducting a strategic study on the fond pool of the public fimdraising FOE Specifically, using the yield analysis method, the fund's approximate ratio of various assets is fitted, and then the fund is split into style Alpha and stock picking Alpha. First of all, for the correlation between the derived style Alpha and the stock picking Alpha for yield, further analysis of variance is performed on the correlation. From the results of variance analysis, we can see that the variance is very small, researching stock selection alpha has certain theoretical significance, and further proposes the strategy of using stock picking Alpha to screen the level of fund managers.

This thesis concludes that (1) using the yield analysis method to split the fund manager's yield so that the fund can outperform the index returns; (2) the stock picking Alpha indicator strips the market as a whole and the style influences the performance of the fund (market The influence of style on most funds is basically the same, and the fimd?s style timiBg ability is homogenously strong. It can examine the fund-selecting ability of fund managers more purely, and stock selection ability is an important indicator to distinguish between good and bad fiinds; (3) The fund manager has a number of job-hopping phenomenon and its profitability has no correlation with the tenn of service. However, the performance of the fimds it manages has certain continuity within a short period of time (in this paper,the time point of the screenshot is one year). Therefore,this paper has a certain data basis for the sdection of fond managers based on historical data.

KEY WORDS: asset management flrnd; fimd of fond; the strategy of selecting firnd

目錄

i m    i

i-i研究背景 1

1.2研究的意義和目的 2

1.11研究的意義 2

1.2.2研究的g 2

1.23研究框架與轉 3

1.3研究轉W究方法 4

1.3.1研究轉 4

1.3_2研%方法 5

2文獻綜述 6

2.1大類資產配置國外文獻   6

2.2大類資產配置國內文獻 7

2.3基金績效評估國內外文獻回顧 8

2.4FOF有關義關文獻 9

2.5文獻綜述評述與小結   10

3基金池選擇 14

3,1國內公募FOF投資限制 14

3.2公募FOF中子基金池選取 14

4建立公募FOF的子基錢取模塱 16

4.1模型來源說明 16

4.2本論文模型建立說明 16

4.3如何選取市場基準指數 18

4.4將原始數據處理成模型可用數據 19

5收益率模型在公葬FOF選子基金中的應用 20

5.1風格Alpha和選股Alpha的選取 20

5.2如何利用選股Alpha篩選子基金 21

5.3策略?測結果 22


1緒論

1.1研究背景

2016年9月,中國證監會正式對外公布《公開募集證券投資基金運作指引第2號 ——基金中基金指引》(以下簡稱《指引》)。隨著指引的發布,在我國引起了新的一輪 F0F熱潮。FOF,即基金中的基金Fund of Funds),是一種專門投資于其他證券投資 基金的基金。根據《指引》內容有如下要求:1)公募F0F配置的被投資基金(子基 金)其80%以上投資于經中國證監會依法核準或注冊,并且不得投資于具有復雜衍生品 性質的基金和其他基金中基金;2)被投資基金(子基金)持有單只基金的市值不得 高于F0F資產凈值的20%; (3)被投資基金(子基金)的運作期限不得少于1年;4) 被投資基金(子基金)最近定期報告披露的規模應當高于1億元。

截至2017年11月,首批公募F0F已經問世,包括南方全天候F0F)總募集規模 33億元,嘉實頜航F0F)、和建信福澤安泰F0F)的規模也分別這到了 28.6億元 和27.9億元泰迗宏利全能F0F)首募規模8.27億元;海富通聚優F0F)還未披 露規模,據悉也超過了 10億元。在公募F0F發展的初期,受到子基金標的的稀缺以及 監管對于產品類型的限制。目前,隨著我國公募基金的發展,公募F0F的子基金配置 數目比較多且可以實現一定的多元化,例如目前市場上主要有四大類包括股票型、債 券型、混合型、以及貨幣型基金,力求一個在不同市場中都有獲得一個相對穩定的回 報是一個值得探討的話題。

F0F的發源地在美國,萌芽時間為20世紀70年,投資標的為基金,作為一種新型 的資產配置方案,F0F在美國出現了爆發式增長,金融危機的衰退和金融危機之后的復 蘇三個階段。目前,F0F在美國有廣大的客戶群體特別是養老金投機的進入。因美國基 金市場規模日益增長導致投資人選擇困難,F0F的出現幫助人們走出了這一困境。近十 幾年來,F0F在美國市場發展格外迅速,從美國F0F的增長速度及資金長期的凈流入, 我們可以注意到F0F在金融市場中是有存在的價值以及大量的投資需求。以美國為例, 回顧其F0F發展歷程,由1990年20支F0F,共計14.26億美元的規模。發展至今,截 2015年底,美國共有1404支F0F,資產規模這17216.22億美元。(資料來源:2016 Investment Company Factbook) F0F因其獨特的穩定收益特性,逐漸成為美國人資產配置的一部分。由于養老金投資市場作為主力,切切實實的影響美國人的生活。

總得來說,FOF在國外已經發展了許多年,從20世紀70年代以美國為代表逐漸興 盛起來。然而,由于我國的金融市場起步比較晚,且監管政策出臺比較緩慢,導致了 F0F發展的非常緩慢。中國在90年代初就有一些關于F0F的文章陸續發表,但是大多 都集中在F0F基金的投資優勢栢比于傳統的基金投資與提出的F0F投資中出現的一系 列問題方面,對有F0F的量化策略研究少之又少。自16年9月《指引》頒布以來,公 募基金都在積極的籌備發行公募F0F產品,F0F —下子成為了熱點話題。然而,我國 F0F的發展處于萌芽和起步階段,相關的理論研究比較單薄,基本集中于FOF的優勢和 國內外發展的政策環境分析。并且,國內的基金經理人才普遍沒有相關的經驗,所以 勢必需要經過一個漫長的發展道路,但毫無疑問的是,F0F必定是我國基金業大資管背 景下的新焦點,對于投資策略的研究也將更加深入。

1.2研究的意義和目的

1.2.1研究的意義

目前,我國對于F0F基金因子的選擇普遍從大類資產配置和基金經理定性的角度 分析,且很少有結合現有的政策進行綜合考量。其次,通常F0F研究把大類資產配置 和子基金的選擇進行單獨分開的研究,鮮少有量化分析;最后,在2016年9月,中國 證監會正式對外公布《公開募集證券投資基金運作指引第2號——基金中基金指引》(以 下簡稱《指引》)的推出,對于公募基金的子基金選擇上有諸多要求,如何在《指引》 的要求下,運用量化分析的手段進行F0F中子基金的績效考梭成為一個重點與難點。 本論文梳理了幾個投資的策略的理論研究,包括大類資產配置策略,比較了業內常用 的模型,提出了建議。在子基金的選擇上,根據收益率分析方法,用風格分析與繢效 評價進行排序,以此構建我們最優的F0F組合。

理論結合實際,實用性強。本論文結合了目前的法律法規以及中國資本市場的現 狀進行分析,具有較高的實用性。能為公募F0F進行一定的參考意義。

1.2.2研究的目的

本論文立足于國家金融市場的變革和創新發展的大時代背景下,研究新的公募F0F 條規《指引》,對于公募F0F篩選基金進行策略研究,為今后公募FOF量化研究提供一 條切實可尋的理論基礎和實證研究^


1.2.3研究框架與內容

本論文的研究思路如下。首先提出問題,分析大時代的背景,根據相關的制度和 現狀入手,找到切實可以突破的創新點;而后分析進行理論研究,包括提出收益率模 型和模型的解釋;然后重點進行實證研究,在現有的條規框架下,利用我國的基金數 據內容進行大數據回測;最后得出結論,指出本論文的研究成果、局限性與未來的研 究方向。本論文的總體研究框架如下圖1-1。

1.3研究內容與研究方法

1.3,1研究內容

本論文著重研究公募FOF基金策略。以威廉夏普提出的收益率分析方法來篩選我 國公募FOF的投資標的,最終可以使得FOF發揮其選基優勢跑贏大盤指數。跑贏指數 的重要意義:2007年巴菲特的在long-bets上公布了一個50萬美元的對賭,稱在一段 很長的時間內,任何一名職業投資人可以選擇至少5只對沖基金(那種很受歡迎并且費 用很高的投資工具),在這段很長的時間內,職業投資人選擇對沖基金的表現會落后于 只收取象征性費用的標普500指數基金的表現。十年之后2017年,Ted Seides應戰失 敗。

策略具體步驟知下:

選取基金池。本論文得根據《指引》的要求,對公募F0F的投資范圍、配置比例、 費用情況等制定了基本設定。在進一步的細則未頒布的情況下,我們以本《指引》作 為參考,在此框架下展開投資策略討論。投資范圍方面公募F0F只能投資于公募基金, 不能投資于私募基金、資產管理計劃和具有復雜衍生品性質的分級基金。

辨型建立與因子選擇。結合資產因子模型Asset Class Factor Model)提出收 益率分析法,將資產風格劃分為大盤(上證50)、中盤(滬深300)、中小盤(中證500)、 小盤(中證1000)以及債券中僨國僨到期收益率1)。

回歸分析。用最小二乘法做多元線性回歸,以最小化殘差平方和為目標,得到基 金在各資產風格上的近似比例,利用基金于各資產風格上的近似比例后,根據此比例 構建基金的“歷史風袼指數”Fund Style Index)。其次,選定“市場基準指”數 (Benchmark),本論文市場基準指數采用大盤(上證50)、中盤(滬深300)、中小盤 (中證500)、小盤(中證1000)以及債券中債國債到期收益率1年)的平均值。最 后,將收益率拆分出選股Alpha表示基金經理的擇股能力。

基金選擇進一步研究。首先對于選股Alpha與風格Alpha與收益率做相關性分析, 并且對于相關性做方差。其次以選股結果為標準評價指標的選股能力,通過構建指標 選股策略考察選股結果相對比較基準(滬深300指數、上證50指數)的超額收益率以 及勝率。選股Alpha本論文構建的指標選股策略為:在月頻率下計算備選股金過去12 個月平均選股Alpha作為選股指標。篩選出當月模型解釋度大于0.6的基金作為備選 股金,利用選股指標對所有備選股金進行排序,也即選股指標進行選股,桉照月頻率 調倉,最后對于基金的參數進行調整再做測試。

回測證明利廚選股Alpha選股能夠長期獲得超越滬深300指數和上證50指數。選 股Alpha作為選股指標有效性得到證實。

1.3.2研究方法

本文主要釆用以下幾種研究方法:1)文獻歸納法:本論文將搜集國內外相關的文 獻,包括論文,發表的報刊雜志等進行梳理,其次,本論文將文獻分為國內和國外兩 部分進行研究,再次,本論文也對與F0F的相關的理論研究進行了總結和歸納。最后 本論文對所有相關文獻進行評述和小結。2)統計學法:選取量化模型,通過統計分 析軟件,針對我國市場的數據進行大數據回測。

2文獻綜述

2.1大類資產配董國外文獻

1952年,馬科維茨HarryM. Markoffit1927—)在《資產選擇:有效的多樣化》 的論文中,首次提出來對于投資組合分散化的原理,運用數學的結題思路和模型,系 統地闡述了資產組合和選擇問題,標志著現代資產組合理論ModernPortfolio Theory, 簡稱MPT)的開端。該理論認為構建投資組合能降低非系統性風險,一個投資組合是 由組成的各證券及其權重所確定,選擇不相關的證券應是構建投資組合的目標。

1970年,威廉?夏普(William Sharpe)在他的著作《投資組合理論與資本市場》 中提出CAPM模型。從本質上看,CAPM模型是在收益率的預測模型。該模型的中心思想 如下:風險資產的收益等于無風險資產的收益與市場投資組合的風險溢價之和,高風 險資產伴隨著高收益。該理論提出了貝塔系數來解釋系統風險,由于非系統風險無非 消除,所以研究的重點就在于系統風險。此系數是證券組合收益的協方差與市場組合 收益的協方差的比率。可以以此看出股票投資組合收益率的變動對于市場組合收益率 變動的敏感程度,數值越大表示越敏感。

1976年,斯蒂芬?羅斯在《經濟理論雜志》表表的論文《資本資產定價的套利理 論》,這個就是注明的套利定價理論(APT理論〉,正是由于該模型的提出,導致了在投 資領域的廣泛應用。它是一個均衡的多因素模型,與單因素的資本資產定價模型不同, 它假定證券收益受多個宏觀因素(系統因素)和一個特殊因素(可分散的非系統因素) 的影響,由于不同證券對多個宏觀因素的敏感程度不同,所以不同的證券對應不同的 收益;反之,對共同宏觀因素敏感程度相同的證券或證券組合在均衡時即對非系統風 險進行分散化后)將以相同的方式運動,即具有相同的預期收益率。不然,“無風險套利” 機會便會出現,投資者就會大量持有該資產的頭寸而不管投資者的風險厭惡程度如何, 直至機會消失。這就是套利定價理論進行資產定價的理論基礎

1992年,Black-Litterma在高盛投資公司Goldman Sachs)就職期間提出的。 Black-Litterman模型(筒稱B-L模型),這套模型將通過量化交易實現資產配置最優配 置策略開始發展起來。B-L模型有效的結合均值一方差最優理論與Bayesian混合估計 法,將投資者主觀觀點納入決策,需要運用投資者對于未來的收益率預期。

Joe Flaherty,就職于美國全球投資管理MFS Investment Management)發布的, “關于風險平價理論回歸1990年的想法” the idea of risk parity goes back tothe 1990s)作為理論基礎。1996年,橋水基金Bridgewater的創始人Ray Dalio開發 了全天候交易策略(All Weather以下簡稱AW),作為資產配置策略,還包括Pure Alpha 策略。AW策略也作為風險評價策略的元袓。

Edward Qian是最早使用風險平價理論的,就職于Pan Agora Asset Management, 2005年發布了白皮書。在2008年以后,風險平價理論開始廣泛的應用亍對沖基金, 包括黑石等美國著名的對沖基金。

2010年Peter Mladina、Jeffery Coyle提出耶魯大學捐贈基金模式。此模型得 出的結論是多元化的配置和基金經理人積極的管理是其成果的原因。該模型的數據從 1988—2007年20年,通過分析耶魯大學的資產配置比例和收益率。從耶魯模式的資產 配置在流程來看,主要包括:投資組合的選擇:投資組合包含哪些資產類別,以及每 種資產類別權重的分配,市場時機選擇:對于不同的市場情況,選擇偏離長期資產配 置的短期操作證券選擇:對于每種資產類別,進行證券選擇的優化。耶魯大學投資的 成功因素主要有1)投資期限比較長,配置一些非上市或者地理流動性的產品包括私 募股權基金與房地產這些非傳統投資項目;2)多元化配置,也就是除了本國資產的 配置以外,對于全球其他地方特別是新興市場也加大配置比重。3)^:資和持有 僨券、國內股票及現金,突破投資心理上常見的homebased問題(在資產分配上過份 看重自己本土的股票和資產,對國外的資產配置比重不夠),真正實現投資風險的分散 化。

      2.2大類資產配置國內文獻

2005年,覃慧發表了CAPM模型在上海股票市場的實證研究》論文。運用CAPM 模型在上海股票市場進行驗證。得出了以下結論1)與國外的檢測結果不一樣CAPM 模型在上海股票市場并不能有效的運用;2)運用公司發展能力和盈利能力作為兩個 研究指標,結果證明對于股票的漲跌沒有實際的意義。

2012年,許琳在《耶魯大學捐贈基金資產配置策略研究》的論文中,總結了耶魯 大學捐贈基金在資產配置方面的成功經驗,結合我國大學的捐贈基金模型是值得簡介 的,并且也給與我們基金作為資產配置也是有一定的參考價值。但是由于金融市場的環境國內外差距較大,得出在實際運用中會出現諸多問題,并且值得進一步探討。

2015年,尹誨英,張若丹在《中國財政經濟出版社》發表了《基于Markowitz 合理論的風險控制分析》,對于投資組合多樣性對于風險進行評估,運用中國市場的數 據,建立了投資組合與風險的評估體系,總而得出結論投資組合越多樣且越分散,這 里的分散是知包括跨市場,跨行業,跨區域的投資,那么投資組合的風險也就越小。

2017年,張學勇,張琳在《經濟學動態》發表了《大類資產配置理論研究評述》, 文章分析了大類資產配置的要求,由于大類資產的最優解問題是很難找到的,但是提 出了大類資產配置的一些建議例如1)構建大類資產配置模型。需要對于現行資本市 場運行規律進行研究;2)人才隊伍的建設,理論需要結合實際,把學術界的理論研 究成果如何與現實策略研究相互融合,隨著我國資本市場的進一步開放,人才的競爭 將會越來越激烈。

      2.3基金績效評估國內外文獻回顧

1993 年Fama  French 的論文common risk factor sin returns on bonds and stocks正式標志著三因子模型的建立。在該論文里,他們不僅研究了影響股票收益 的因子模型,還研究了對債券收益的因子模型;更重要的是,不同于以往的橫截面回 歸,該論文使用了 Black, JensenScholes的時間序列回歸方法,對影響股票收益 的市場超額收益,規摸和賬面市值比三個因子進行了實證研究。

1995年Fama and French在三因素理論模型研究基礎上,構造了四因素模型。四 因素模型包括了以下幾個因子?.市場風險、規模因、賬市比、收益動量。通過回歸系 數,也就是混合型開放式基金收益對等因素收益。得出修正后的回歸系數均大于0. 70, 并且90%以上的回歸系數都要大于0.90,這說明四因素模型很好的分解了基金的收益來 源。

2007年,孫春建在《基金風格分析與風格調整績效評價研究》的研究結論為:基 金經理的風格具有相似性,所以風格的調整對于基金的整體績效結果關系不大,換而 言之,用風格的分析方法是不能對基金繢效進行有效評估的。

2017年,賈洪波、王群航用定量分析結合定性分析的方法,并且提出了三維度選 擇基金,將基金表現分為以下三個維度包括盈利能力、風險控制能力以及風險調整后 收益。對于三個維度進行評級,按照評級結果篩選基金。除了定量分析外,還進行了定性分析,定性分析主要包括公司基本面、投研團隊和風控流程等。

2017年,陳煜之在《金融視線》發表《基于AHPPCA多因子模型對FOF子基金 選擇的研究》。對于這三個模型的檢測結果做出了如下結論1) AHP模型的表現最佳, 對于滬深300有2. 98%的超額收益率;2) PCA模型的表現較差沒有戰勝指數,原因為 釆取降維的方法有可能提出相關性比較低的因子,而這些因子可能是F0F基金經理決 策的重要考量因素。

2017年,李博文發表了Fama-French三因子模型的改進及在中國上證A股市場 的適用性研究》論文,論文得到的結論是,三因子模型并不能全面的解釋中國上證A 股市場,應該還存在其他因子對于A股市場表現的影響。文聿中特別強調了金融板塊,由于金融板塊在A股市場整體的市值比較大,而且受到政策面等因素的影響多,由于 金融板塊對于整體A股的表現有著舉足輕重的位置。

2017年,劉建橋發表的《公募F0F中常用量化方法及相關模型的實證研究》,在大 類資產配置方面做了知下工作和得出結論:1)量化模型采用了三個策略進行研究, 包括等權重,風險評價理論以及Carhart的四因子模型2)回測的結果表明等權重F0F 的累計凈值最高,且有明顯的上升趨勢。3)風險評價的累計凈收益曲線也呈現上升 趨勢,與Carhart四因子模型結果一致。

2.4 FOF有關的相關文獻

2009年,朱靜芬在Money17期發布的《淺談F0F基金投資》,做了一些粗淺 的分析,對于基金的選擇范圍重點關注業繢標準,預期收益的分配,基金的流動性以 及基金的認購費這幾個角度。同時,也指出需要考察基金管理人的投資能力,建立管 理能力的評價體系,包括人員的資歷、公司的風險控制能力等。

2016年,肖星池,冉博文,呂斕淇,齊宇馨,高上在《現代經濟信息》第10期 發布的《中美F0F發展對比分析及對中國的啟示》中指出了一些問題并且提出了一些 方案,包括1)法律的建設方面,我國F0F并沒有健全的法律體系;2)雙重收費的 問題,不能很好的吸引投資者;3)目前基金公司的業績水平問題。基金管理的業績 水平普遍比較差。

2016年,陳建在《科技創新與生產力》第3期發布的《中國F0F基金發展前景研 究》指出我國F0F主要存在的問題主要有以下幾個:F0F資產規模小,資金來源不夠豐富。我國的FOF大都以私募基金的方式存在,到目前為止,我國還沒有推出公募FOF 產品。同時還有很大一部分是在政府領導之下發行的,目的在于吸引外來資金,而這 種資金主要是民間資金,加之我國投資人對FOF還知之甚少,吸引資金的能力有待提 高。在我國,私募基金實際規模與美國相差近10倍,單只私募基金規模相差7倍。從 成熟F0F發展經驗來看,對沖基金發展到相當規模時,會催生促進F0F的發展,但在 國內對沖工具無外乎僅存兩種,一是融資融券,二是股指期貨,單只對沖基金規模僅 為美國的6. 25%。這樣的基金市場現狀制約了 F0F基金在我國的進一步發展。并且,目 前多方面因素降低投資者收益。首先,在我國F0F不夠成熟,其條款由券商獨立制定, 有的F0F在收益達到一定水平時,基金經理人的提成費相應地提高,降低了投資者的 收益。其次,我國F0F的基金經理人缺乏經驗,理論水平有限,國內目前基金投資價 值分析是塊短板,相比股票等其他證券投資價值分析的重視,基金分析更多的是對過 往業繢的評價,這極大限制了盈利能力。第三,法律法規也沒有給予F0F投資者全面 保護,被侵杈時不能得到應得的收益;門檻較高,F0F正常的起購金額為10萬元。在 我國,F0F的起購金額高達100萬元,私募基金向來起購金額都比較高,因為其投資者 大都是大客戶或機構投資者,所以要求有較高的收益,也就相應地提高了門檻。相比 股票市場上散戶占主導地位,FOF產品的投資者并不能滿足普通基金投資者的需求,限 制了 F0F規模的擴大。

2017年,李睿杰在碩士生論文F0F基金投資組合策略應用比較研究》試圖探尋 一種投資組合最優的策略。從大類資產配置入手,分析了 FOF基金資產配置實踐中的 兩個策略,一是基于均值方差模型的耶魯基金管理策略;另一個是基于風險平價模型 的橋水基金全天候策略。通過控制波動率,得出結論全天候策略的風險收益比最好。

2017年,巴曙松、白海峰在Wealth Management財富管理》發布《多管理人基 (F0FM0M)投資模式與金融科技應用展望》。文章從大類資產配置,F0F子基金或子管 理人的選擇,提出些定性與定量相結合的思路。在大類資產配置上也是用傳統的美 林時鐘,子基金的選擇方面包括絕對收益指標以及考核基金經理人的軟性指標。

     2.5文獻綜述評述與小結

通過對F0F的相關文獻回顧,首先回顧了 F0F發展的進程,得出FOF研究的意義。 主要包括以下幾個階段。F0F第一階段規模擴張恰逢1987年“黑色星期一”引發的股市大跌。大跌促使投資者開始思考如何根據市場的不同情況,配置不同種類的基金, 規避系統性大風險。在這種情況下,投資者對基金類型也有了多樣性的需求,再加上 市場的多變性,也使得投資者對基金篩選有了更加迫切的需求,這從客觀上驅動了 FOF 的發展。2008年金融危機之后,FOHF的規模不斷下降,至2014年底,其規模回落 至5,000億美元左右。然而,美國養老金制度的深入改革,可投資共同基金的401(k) 計劃和個人遐休賬戶IRA)規模的擴大成為公募FOF推出和發展的關鍵因素。目前,生 命周期和生活方式基金成為F0F最主要的投資方式。我國F0F管理規模不及0.3%,二 美國F0F數量和規模均以超過20%,F0F未來發展空間很大,由于F0F充分體現了分散 化的投資理念。

其次,總結出F0F的投資流程設計五個步驟,從上至下分別為:F0F產品設計、大 類資產配置、細類資產配置,策略設計和基金選擇。F0F產品設計的目的在于評估投資 人的投資偏好,從而設計出具有針對性的產品機構,起決定了產品的投資爵標。資產 配置包括大類資產和細類資產,主要根據各種資產風險收益特征的不同,挑選能夠滿 足產品設計的類型資產。策略涉及主要涉及持倉策略和資產再平衡策略的定制,是實 現產品設計目標的主要方式。

再次,梳理了大類資產配置的情況。目前的大類資產定價模型都是從馬科維茨的 資產組合理論進行演變而來,并且進行了一定的修正,從而發展了例知B-L.模型,耶 魯模型,全天候模型,風險平價理論等一系列大類資產配置,目的都是分散風險。由 于美國的監管環境較為寬松,投資標的的多元化例如產品方面可以有復雜的衍生品, 市場方面不單單本土,海外市場特別是新興市場投資也較為豐富,對于分散風險的大 類資產投資有一定的實踐意義,然而對于中國的實用性有待進一步研究。目前對于F0F 的資產配置策略從大類資產角度有以下幾類目標日期策略,目標風險策略以及風險平 價策略。

目標日期基金誕生于20世紀90年代。富國銀行(Wells Fargo)和巴克萊(Barclays) 針對美國401k計劃的市場快速增長的需求在1994年推出了業內首個目標日期共同基 金系列。典型的目標日期基金的資產配置思路為:隨著到期日臨近而主動調整權益類 和固定收益類資產配置比例,隨著到期日期的臨近逐漸降低資產的風險。具體流程為: 分析投資者所面臨的風險;制定權益類資產下滑曲線Glide path);決定權益類資產 和固定收益類資產下的各細分類的配置比例。


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